Investor yang menanamkan dana di startup selalu memikirkan satu pertanyaan sejak awal: kapan dan bagaimana dana itu kembali. Jawabannya tertulis dalam exit mechanism perjanjian investasi, yaitu aturan yang menjelaskan cara investor melepas sahamnya dan menerima hasilnya.
Sebagai founder, Anda perlu memahami klausul ini karena ia menentukan siapa yang boleh menjual saham, kepada siapa saham dijual, dan berapa bagian yang diterima setiap pihak ketika perusahaan dijual atau tercatat di bursa.
Founderplus, dalam panduan term sheet yang terbit pada 4 Maret 2026, menjelaskan bahwa term sheet biasanya hanya terdiri dari 3 sampai 8 halaman dan pada umumnya tidak mengikat secara hukum.
Klausul eksklusivitas (no-shop) dan kerahasiaan menjadi pengecualian karena biasanya mengikat. Isi term sheet kemudian dijabarkan ke dokumen yang lebih rinci, seperti Shareholders Agreement (SHA) dan Subscription Agreement.
Dengan begitu, gagasan tentang exit yang Anda setujui di term sheet akan berubah menjadi pasal yang mengikat di dokumen berikutnya.
Artikel ini membahas pengertian exit mechanism, jenis exit strategy investor startup, contoh klausul exit mechanism, serta peran drag along dan tag along, lengkap dengan aturan yang berlaku di Indonesia.
Apa Itu Exit Mechanism dalam Perjanjian Investasi?
Exit mechanism adalah kumpulan aturan dalam perjanjian investasi yang mengatur cara investor keluar dari perusahaan.
Aturan ini biasanya menjelaskan peristiwa apa yang dihitung sebagai exit, pihak mana yang berhak memutuskan, bagaimana hasil penjualan dibagi, serta syarat dan batas waktu penjualan saham.
Dalam praktik, ketentuan tersebut ditulis di SHA dan sebagian lainnya di anggaran dasar perusahaan.
Klausul ini dibutuhkan karena startup tahap awal umumnya belum menghasilkan arus kas positif dan belum membagikan dividen.
Rinna Justisiana dan Togi Pangaribuan dari Fakultas Hukum Universitas Indonesia mencatat dalam artikel jurnal mereka bahwa dana investasi di startup lazimnya dipakai untuk pertumbuhan usaha tanpa arus kas positif selama beberapa tahun.
Karena itu, SHA perlu mengatur hak, kewajiban, dan batas kewenangan seluruh pemegang saham.
Bagi investor, hasil investasi baru diterima ketika sahamnya berpindah tangan, sehingga aturan tentang perpindahan saham menjadi pusat dari klausul exit.
Dasar hukum perpindahan saham di Indonesia adalah Undang-Undang Nomor 40 Tahun 2007 tentang Perseroan Terbatas (UU PT), yang telah diubah melalui Undang-Undang Nomor 6 Tahun 2023 tentang Cipta Kerja. Pasal 57 ayat (1) UU PT memberi ruang bagi anggaran dasar untuk menetapkan tiga syarat pemindahan hak atas saham.
Syarat pertama adalah keharusan menawarkan saham lebih dulu kepada pemegang saham tertentu atau pemegang saham lainnya.
Syarat kedua adalah keharusan memperoleh persetujuan organ perseroan.
Sedangkan syarat ketiga adalah keharusan memperoleh persetujuan instansi yang berwenang.
Pasal 57 ayat (2) menyatakan syarat-syarat itu tidak berlaku jika pemindahan terjadi karena peralihan hak menurut hukum, sedangkan persetujuan instansi tetap berlaku untuk peralihan karena kewarisan.
Pasal tersebut bersifat opsional, artinya syarat-syarat itu hanya berlaku bila ditulis dalam anggaran dasar. Justisiana dan Pangaribuan menegaskan hal ini untuk hak penawaran pertama (right of first refusal), yang tidak otomatis dimiliki pemegang saham dan harus tertulis jelas di anggaran dasar.
Keduanya juga menjelaskan bahwa SHA hanya mengikat pihak yang menandatanganinya berdasarkan Pasal 1340 ayat (1) KUH Perdata.
Anggaran dasar berlaku bagi seluruh pemangku kepentingan perusahaan, dan bila isinya berbeda dengan SHA, anggaran dasar yang diutamakan.
Oleh sebab itu, setiap klausul exit di SHA sebaiknya diikuti perubahan anggaran dasar di hadapan notaris agar keduanya selaras.
Uang yang diterima founder saat exit ditentukan oleh gabungan seluruh klausul dalam term sheet.
Valuasi yang tinggi dapat menghasilkan bagian yang lebih kecil bagi founder bila disertai syarat yang berat, misalnya preferensi likuidasi yang menguntungkan investor.
Karena itu, Anda perlu membaca klausul exit bersama klausul lain sejak awal negosiasi.
Jenis-Jenis Exit Strategy bagi Investor Startup
Exit strategy adalah pendekatan terencana untuk mengakhiri investasi dengan cara yang memaksimalkan keuntungan atau meminimalkan kerugian, misalnya lewat IPO, merger, dan akuisisi.
Berikut jenis exit strategy investor startup yang lazim muncul dalam perjanjian investasi.
a. Akuisisi atau penjualan kepada pembeli strategis (trade sale)
Perusahaan lain membeli seluruh atau sebagian besar saham startup, sehingga investor dan pemegang saham memperoleh hasil penjualan sesuai porsi masing-masing.
Menurut Edward Ismawan Chamdani, merger dan akuisisi dapat menjadi alternatif exit ketika kondisi makroekonomi membuat IPO kurang menarik.
Jalur ini juga banyak digunakan di sektor fintech, misalnya melalui akuisisi oleh bank digital.
Dari sisi hukum, transaksi yang memenuhi ambang batas tertentu wajib dinotifikasikan kepada KPPU paling lambat 30 hari kerja sejak berlaku efektif secara yuridis.
Karena itu, perjanjian investasi sebaiknya mengatur pihak yang bertanggung jawab atas notifikasi dan batas waktu pengajuannya.
Jika transaksi membutuhkan persetujuan RUPS, Pasal 89 ayat (1) UU PT mensyaratkan kehadiran minimal 3/4 saham dengan hak suara dan persetujuan minimal 3/4 suara yang dikeluarkan, kecuali anggaran dasar menetapkan syarat lebih tinggi.
Artinya, komposisi kepemilikan saham dapat menentukan apakah transaksi dapat disetujui.
b. Penawaran umum perdana (IPO)
Startup dapat melakukan IPO dengan mencatatkan sahamnya di bursa sehingga saham dapat diperdagangkan kepada publik.
IPO tidak selalu berarti investor lama langsung menjual sahamnya.
Dalam IPO Fore Coffee, misalnya, East Ventures menyatakan tidak melakukan divestasi saat perusahaan melantai di bursa dan tetap memperhatikan ketentuan lock-up.
Karena itu, SHA sebaiknya mengatur posisi investor setelah IPO, termasuk rencana penjualan saham dan ketentuan lock-up.
Selain itu, perubahan aturan BEI mengenai free float membuat para pihak perlu menentukan siapa yang akan melepas saham untuk memenuhi persyaratan free float saat IPO.
c. Pembelian kembali saham dan put option
Dalam skema ini, saham investor dibeli kembali oleh perusahaan, pendiri, atau pihak lain sesuai kesepakatan.
Jika dilakukan oleh perusahaan, Pasal 37 ayat (1) UU PT membatasi pembelian kembali saham.
Kekayaan bersih perseroan tidak boleh lebih kecil dari modal ditempatkan ditambah cadangan wajib, dan nilai nominal saham yang dibeli kembali maksimal 10% dari modal ditempatkan.
Karena itu, jika saham investor cukup besar, para pihak perlu mempertimbangkan pembelian oleh pendiri atau pemegang saham lain.
Pasal 62 UU PT juga memberikan hak kepada pemegang saham untuk meminta perseroan membeli sahamnya dengan harga wajar dalam kondisi tertentu.
d. Penjualan sekunder kepada investor lain
Investor dapat menjual sahamnya kepada investor baru, misalnya investor pada putaran pendanaan berikutnya atau dana investasi lain.
Pelaksanaannya tetap perlu memperhatikan hak penawaran pertama, pembatasan pengalihan saham, serta persetujuan organ perseroan yang diatur dalam anggaran dasar dan Pasal 57 UU PT.
e. Likuidasi atau penutupan usaha
Jika startup tidak berhasil berkembang, exit dapat terjadi melalui pembubaran dan pembagian sisa aset perusahaan.
Dalam kondisi ini, liquidation preference menentukan urutan dan jumlah pembayaran kepada investor.
Pada skema 1x non-participating, investor memilih menerima kembali investasinya atau mengonversi sahamnya menjadi saham biasa, mana yang lebih besar.
Sementara itu, pada 1x participating, investor menerima kembali investasinya terlebih dahulu, kemudian tetap memperoleh bagian dari sisa hasil likuidasi sesuai kepemilikannya.
Sebagai contoh, investor menanam Rp5 miliar untuk 20% saham dan perusahaan dijual Rp50 miliar. Pada skema 1x non-participating, investor mendapat Rp10 miliar karena 20% dari Rp50 miliar lebih besar daripada investasinya.
Pada skema 1x participating, investor mendapat Rp5 miliar terlebih dahulu, kemudian 20% dari sisa Rp45 miliar atau Rp9 miliar. Total yang diterima investor menjadi Rp14 miliar.
Contoh Klausul Exit Mechanism
Contoh klausul berikut berfungsi sebagai gambaran susunan pasal. Isinya perlu disesuaikan dengan kondisi perusahaan dan anggaran dasar, lalu ditinjau advokat sebelum dipakai.
Angka dalam tanda kurung siku hanya contoh yang masih perlu dinegosiasikan.
Klausul peristiwa exit.
“Peristiwa Exit” berarti salah satu dari peristiwa berikut: (a) penjualan seluruh atau sebagian besar saham Perusahaan kepada pihak ketiga; (b) penggabungan, peleburan, atau pengambilalihan Perusahaan; (c) penjualan seluruh atau sebagian besar aset Perusahaan; atau (d) pencatatan saham Perusahaan di Bursa Efek Indonesia melalui penawaran umum perdana.
Daftar peristiwa yang jelas mencegah perdebatan di kemudian hari tentang transaksi mana yang memicu hak pembagian hasil bagi investor.
Klausul hak penawaran pertama.
Pemegang Saham yang hendak menjual sahamnya kepada pihak ketiga harus lebih dulu menyampaikan pemberitahuan tertulis kepada pemegang saham lain yang memuat jumlah saham, harga, identitas calon pembeli, tanggal penyelesaian transaksi, dan syarat penting lainnya. Pemegang saham lain berhak membeli saham tersebut dengan harga dan syarat yang sama dalam waktu [30] hari kerja sejak pemberitahuan diterima. Pemberitahuan yang sudah disampaikan tidak dapat diubah.
Susunan ini mengikuti contoh klausul pemberitahuan pengalihan saham yang dimuat Justisiana dan Pangaribuan.
Karena Pasal 57 ayat (1) huruf a UU PT hanya berlaku bila anggaran dasar mengaturnya, ketentuan yang sama perlu dimasukkan ke anggaran dasar.
Klausul jangka waktu dan pembahasan exit.
Para Pihak akan berupaya agar Peristiwa Exit terjadi dalam jangka waktu [5 sampai 7] tahun sejak tanggal Investor menyetor dana. Apabila Peristiwa Exit belum terjadi pada tanggal tersebut, Investor dapat meminta Direksi menyelenggarakan RUPS untuk membahas rencana exit, dan Para Pihak akan membahasnya dengan itikad baik.
Klausul ini tidak memaksa penjualan. Fungsinya memberi dasar bagi investor untuk membuka pembicaraan. Prinsip itikad baik dalam pelaksanaan perjanjian bersumber dari Pasal 1338 ayat (2) KUH Perdata, yang juga dibahas dalam artikel Justisiana dan Pangaribuan.
Klausul lock-up setelah IPO.
Setelah saham Perusahaan tercatat di bursa, Investor tidak akan menjual atau mengalihkan sahamnya selama [6 sampai 12] bulan sejak tanggal pencatatan, kecuali dengan persetujuan tertulis Perusahaan dan penjamin pelaksana emisi efek.
Masa lock-up memberi waktu bagi pasar menilai perusahaan setelah pencatatan, sebagaimana komitmen yang disebut Roderick Purwana dalam IPO Fore Coffee.
Klausul pembelian kembali saham.
Setelah [tahun ke-5], Investor berhak meminta Pendiri atau pihak lain yang ditunjuk Para Pihak untuk membeli saham Investor dengan harga wajar yang ditetapkan oleh penilai independen. Pembelian kembali oleh Perusahaan hanya dilakukan sepanjang memenuhi Pasal 37 Undang-Undang Perseroan Terbatas.
Rujukan ke Pasal 37 menjaga agar kewajiban pembelian kembali tidak melanggar batas 10% modal ditempatkan dan syarat kekayaan bersih.
Klausul pembagian hasil exit.
Hasil bersih Peristiwa Exit dibagikan dengan urutan sebagai berikut: pertama, kepada Investor sebesar [1x] jumlah investasinya atau jumlah yang akan diterima bila sahamnya dikonversi menjadi saham biasa, mana yang lebih besar; kedua, sisanya kepada seluruh pemegang saham secara proporsional sesuai kepemilikan sahamnya.
Rumusan ini sesuai dengan skema 1x non-participating pada ilustrasi di bagian sebelumnya. Bila investor meminta rumusan participating, Anda dapat menghitung selisihnya dengan contoh Rp5 miliar tadi sebelum menyetujuinya.
Peran Drag Along dan Tag Along Saat Exit
Drag along memberi hak kepada pemegang saham mayoritas, atau kelompok pemegang saham yang disepakati, untuk meminta pemegang saham lain ikut menjual sahamnya kepada pembeli yang sama.
Tag along memberi hak kepada pemegang saham minoritas untuk ikut menjual sahamnya ketika pemegang saham mayoritas menjual, dengan harga dan syarat yang sama.
Keduanya sebagai klausul standar yang umumnya diterima. Selain itu, muncul dalam pembahasan exit karena pembeli yang ingin menguasai 100% perusahaan memerlukan seluruh saham, dan pemegang saham kecil memerlukan kepastian memperoleh harga yang sama.
Status hukum kedua hak ini menarik untuk dipahami. Justisiana dan Pangaribuan, dalam artikel di Sociological Jurisprudence Journal Volume 5 Nomor 1 Tahun 2022 (halaman 45 sampai 55), menyimpulkan bahwa UU PT tidak mengatur drag along dan tag along secara tegas.
UU PT hanya mengatur hak didahulukan atas penerbitan saham baru di Pasal 43 dan kewajiban menawarkan saham lebih dulu di Pasal 57.
Meski begitu, mereka menilai kedua hak itu sah dan dapat ditegakkan sebagai ketentuan kontraktual berdasarkan kebebasan berkontrak, selama perjanjiannya memenuhi syarat sah Pasal 1320 KUH Perdata dan tidak melanggar peraturan perundang-undangan.
Pelanggaran terhadap klausul tersebut dapat dikategorikan sebagai wanprestasi menurut Pasal 1239 KUH Perdata.
Mereka juga mencatat bahwa bila hak ini ditafsirkan sebagai bagian dari kewajiban menawarkan saham menurut Pasal 57 ayat (1), pengaturannya harus tegas dalam anggaran dasar.
Penulisnya menyarankan pembentuk undang-undang mengatur kedua hak ini secara formal untuk melindungi pemegang saham minoritas.
Ada beberapa unsur yang lazim dibahas dalam klausul drag along.
Pertama, jenis transaksi pemicu, seperti merger, akuisisi, penjualan aset yang besar, atau penjualan sekuritas yang besar.
Kedua, persentase kepemilikan minimum pemegang saham yang boleh menjalankan hak itu. Angka umum 51% dengan ruang untuk persentase yang lebih tinggi sesuai struktur kepemilikan, dan contoh klausul dalam artikel memakai 75%.
Ketiga, pemberitahuan tertulis (Drag-Along Notice) yang memuat identitas pembeli, harga, tanggal pengalihan, dan bentuk dokumen penjualan yang harus ditandatangani, tanpa syarat tambahan di luar yang tertulis dalam klausul.
Ambang batas drag along perlu cukup tinggi agar investor tidak dapat memaksa penjualan perusahaan tanpa persetujuan founder.
Berikut contoh klausul yang dapat Anda jadikan bahan diskusi dengan advokat.
Drag along. Apabila Pemegang Saham yang memegang paling sedikit [75%] saham Perusahaan menyetujui penawaran tulus dari pihak ketiga untuk membeli seluruh saham Perusahaan dengan harga tidak kurang dari [Rp …], Pemegang Saham tersebut berhak meminta seluruh pemegang saham lain menjual seluruh sahamnya kepada pembeli dengan harga per saham dan syarat yang sama. Permintaan disampaikan melalui pemberitahuan tertulis paling lambat [20] hari kerja sebelum tanggal pengalihan, yang memuat identitas pembeli, harga, bentuk pembayaran, tanggal pengalihan, dan bentuk dokumen penjualan. [Persetujuan Pendiri diperlukan sepanjang Pendiri masih memegang lebih dari [10%] saham.]
Tag along. Apabila Pendiri atau pemegang saham yang memiliki lebih dari [5%] saham hendak menjual sahamnya kepada pihak ketiga, Investor berhak ikut menjual sahamnya dengan harga per saham dan syarat yang sama. Pemegang saham penjual wajib menyampaikan pemberitahuan tertulis paling lambat [20] hari kerja sebelum penjualan yang memuat identitas pembeli, harga per saham, cara pembayaran, dan jumlah saham yang dijual.
Pemberitahuan dengan jangka waktu 20 hari kerja dan batas kepemilikan 5% pada contoh tag along mengikuti contoh klausul dalam artikel Justisiana dan Pangaribuan.
Harga minimum pada drag along dan persetujuan pendiri adalah tambahan perlindungan yang dapat Anda usulkan sebagai founder.
Perlindungan seperti harga minimum menjaga agar penjualan paksa tidak terjadi pada nilai yang rendah.
Klausul drag along dan tag along juga bekerja bersama aturan lain. Bila penjualan 100% saham dijalankan melalui pengambilalihan yang memerlukan RUPS, kuorum dan persetujuan 3/4 dalam Pasal 89 ayat (1) UU PT tetap perlu diperhatikan.
Bila nilai transaksi memenuhi ambang batas, notifikasi ke KPPU harus diajukan dalam 30 hari kerja sejak transaksi efektif secara yuridis.
Karena itu, jangka waktu pemberitahuan dalam klausul drag along sebaiknya memberi ruang untuk persiapan dokumen tersebut.
Penutup
Exit mechanism perjanjian investasi mengatur perjalanan investor dari masuk sampai keluar, dan bagi founder klausul ini mempengaruhi besarnya bagian yang diterima saat perusahaan dijual.
Ada beberapa langkah praktis yang dapat Anda lakukan sebelum menandatangani perjanjian.
Pertama, tentukan jalur exit utama dan jalur cadangan, misalnya akuisisi sebagai jalur utama dan pembelian kembali sebagai cadangan.
Kedua, pastikan isi SHA dan anggaran dasar selaras, terutama untuk hak penawaran pertama dan persetujuan organ perseroan menurut Pasal 57 UU PT.
Ketiga, hitung pembagian hasil exit dengan beberapa skenario harga sebelum menyetujui preferensi likuidasi.
Keempat, tetapkan ambang batas drag along yang tinggi dan hak tag along bagi pemegang saham minoritas.
Kelima, cek kewajiban notifikasi KPPU dan aturan pencatatan BEI yang berlaku saat exit direncanakan.
Anda bisa memakai jasa advokat yang berpengalaman di bidang venture capital untuk meninjau term sheet, dan menyebut biaya tinjauan umumnya sekitar Rp5 sampai 15 juta.
Angka itu relatif kecil dibandingkan nilai transaksi yang diatur oleh klausul-klausul tersebut.
Referensi
- Undang-Undang Nomor 40 Tahun 2007 tentang Perseroan Terbatas, Pasal 57 tentang pemindahan hak atas saham
- Undang-Undang Nomor 40 Tahun 2007 tentang Perseroan Terbatas, Pasal 89 tentang kuorum dan keputusan RUPS untuk penggabungan, peleburan, dan pengambilalihan
- Undang-Undang Nomor 40 Tahun 2007, Pasal 37 dan Pasal 62 tentang pembelian kembali saham
- Undang-Undang Nomor 6 Tahun 2023 tentang Penetapan Perppu Nomor 2 Tahun 2022 tentang Cipta Kerja menjadi Undang-Undang, sebagai dasar hukum perubahan UU PT
- Peraturan Pemerintah Nomor 57 Tahun 2010 tentang Penggabungan atau Peleburan Badan Usaha dan Pengambilalihan Saham Perusahaan yang Dapat Mengakibatkan Terjadinya Praktik Monopoli dan Persaingan Usaha Tidak Sehat, sebagaimana dirujuk dalam Peraturan KPPU Nomor 3 Tahun 2023.
- Peraturan Komisi Pengawas Persaingan Usaha Nomor 3 Tahun 2023 tentang Penilaian terhadap Penggabungan, Peleburan, atau Pengambilalihan Saham dan/atau Aset
- Peraturan Bursa Efek Indonesia Nomor I-A tentang Pencatatan Saham dan Efek Bersifat Ekuitas Selain Saham yang Diterbitkan oleh Perusahaan Tercatat, beserta Surat Edaran Nomor SE-00004/BEI/03-2026, berlaku efektif 31 Maret 2026
- Kitab Undang-Undang Hukum Perdata, Pasal 1239, 1320, 1338, dan 1340, sebagaimana dibahas dalam Justisiana dan Pangaribuan (2022).
- Willson Cuaca (Co-Founder dan Managing Partner East Ventures) dan Roderick Purwana (Managing Partner East Ventures), konferensi pers IPO Fore Coffee, 21 Maret 2025
- Edward Ismawan Chamdani (Bendahara Amvesindo, Co-Founder dan Managing Partner Ideosource dan Gayo Capital), wawancara Katadata, 1 Juli 2022
- Justisiana, R., dan Pangaribuan, T. (2022). Drag-Along and Tag-Along Rights in the Perspective of Indonesian Company Law. Sociological Jurisprudence Journal, 5(1), 45-55. DOI: 10.22225/scj.5.1.2022.45-55
- Founderplus (4 Maret 2026). Panduan Term Sheet Startup: Apa yang Harus Diperhatikan Sebelum Tanda Tangan
- Bisnis.com (30 Agustus 2021). Startup Centaur Makin Gencar IPO, Amvesindo: Potensi Pengembangan Bisni
- Bisnis.com (4 Februari 2026). Kasus IPO PIPA, BEI Bakal Perketat Syarat Listing dan Revisi Aturan
- SmartLegal (4 Agustus 2025). KPPU Persoalkan Akuisisi Tokopedia oleh TikTok atas Dugaan Keterlambatan Notifikasi Akuisisi
